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顺丰控股点评：宏观环境压制一季度业务量增长，毛利率出现回升

来源：明兴交运研究作者：安信证券 2019-04-24 2708阅读

[罗戈导读]事件：顺丰控股公告公司2019年一季报。2019年一季度公司实现营业收入240.3亿元，同比增长16.7%；实现归属母公司净利润12.63亿元，同比增长27.94%；实现扣非后归属母公司净利润8.36亿元，同比下降6.78%。

宏观环境压制业务量增长：公司一季度快递业务完成业务量9.82亿件，同比增加7.32%；单票收入为23.73元，同比增长6.25%。业务量增速相较于去年同期出现大幅下降，主要原因或是（1）宏观经济下滑，压制主业时效件增速，并且部分工厂春节后返工较晚；（2）去年同期大力发展电商经济件，但该业务从去年下半年开始战略性收缩。单票收入上涨主要是由于（1）春节因素，有业务结构及价格上的调整；（2）高单价新业务占比逐步提升。

毛利率出现回升：公司本期毛利率为18%，较去年同期提升0.4pts，环比2018年Q4提升1.3%。毛利率在2017年四季度同比下降后，首次单季度出现回升，我们认为主要原因或是（1）由于业务调整或宏观经济原因，高毛利率的业务或在一季度占比同比出现回升；（2）公司成本控制优异，部分优化措施开始呈现效果；（3）资本开支速度并未持续加速，一季度公司构建固定资产无形资产长期资产支付的现金为19.39亿元，同比增长14%，低于营收增长，并且相比较去年全年资本开支高增长速度有所减缓。

拟发行65亿可转债保障资本开支进程：公司本期产生4.27亿非经常性收益，主要是其他非流动金融资产的公允价值收益；另外在毛利收益正增长的情况下，三费占营收比例由去年同期的11.6%提升至本期的12.9%，其中本期短借、应付债券的等债务性融资大幅上升，导致财务费用同比增加1.65亿元。从现金流量表看，本期公司完成DHL在华供应链业务的收购，支付现金约53亿元，持续资本开支等等活动致使公司增大融资需求，相比较去年同期公司短期借款、长期借款、应付债券共增加约130亿元。公司同时公告拟发行不超过65亿元可转债，用于归还银行贷款及持续资本开支。

投资建议：一季度顺丰控股受宏观经济影响，业务量及营收增速受到压制，但盈利能力在五个季度后出现回升。由于目前公司资本开支仍在加速期，短期利润依旧受到压制；长期来看，加速综合物流能力的形成，有助于公司迅速切入B端市场铸就护城河，带来远期利润持续增长。预计公司19-21年EPS为1.14、1.28、1.47元，对应PE 30x/27x/23x，维持“买入-A”评级。

风险提示：宏观经济下滑、新业务增长不及预期等。