中金2024下半年展望 | 交通运输物流：全球视野看交运行业，把握出海及航运投资机遇

2020年至今A/H股交通运输板块分别跑赢大盘19/24个百分点，我们认为主要受益于：1）全球经济贸易变革、地缘政治变动带来的周期性机遇（航运）；2）经济弱复苏下量增价稳，可产生稳定现金流的高股息防御性资产机遇（公路、港口）；3）上下游整合带来中游（物流赛道）集中度提升。站在全球视角展望2H24，我们重点推荐出口链物流及航运投资机遇。

摘要

航运：看好集运短期向上弹性，红海绕行叠加欧美需求强劲下，我们认为高运价有望持续至3Q旺季，而随4Q新船交付和旺季需求减退运价或有回调风险。持续看好油运周期向上，供给端逻辑增强补库潜在需求待释放，期待旺季弹性。我们认为干散周期有望来临，建议把握左侧布局机会。

非快递物流：看好出口链物流和加盟制快运、轻资产型货运平台。1）我们认为空海运供需短期仍偏紧，长期物流商协同制造业出海逻辑持续演绎。2）快运竞争格局持续优化，龙头份额有望提升。3）货运平台受益于数字化渗透率提升。4）关注估值处于底部且边际有改善的大宗供应链行业。

快递：行业需求有望实现中高速增长，板块估值具备性价比。1-5月快递业业务量同比+25%，好于我们年初预期，我们认为全年增速有望超15%。考虑监管因素及行业成本下行空间有限，2H24竞争有望向温和共存发展。

航空：暑运有望量价双旺，重视新宏观环境下结构性机会。我们认为2024暑运仍有望量价双旺，近期票价改善连接暑运旺季，重视行业底部反转机会。我们认为行业内或存结构性投资机会。

高股息：关注分子端变化。我们认为未来分红稳定性和可持续性是高股息策略选股重点。今年公路表现客货均有一定承压，而铁路客强货弱。

正文

全球视野下的交运行业机遇

2020年以来交通运输板块表现亮眼，尤其是航运、公路港口及细分物流。复盘历史，2020年至今A/H股交通运输板块分别跑赢大盘19/24个百分点，其中航运、公路港口及细分物流赛道均获得明显超额收益。我们认为相较于大盘，近年来交运板块能获得较高的相对收益，主要来自于行业周期性、防御性及成长性兼备，且受益于以下趋势：

► 全球经济贸易变革、地缘政治变动带来的周期性机遇。

► 在经济弱复苏下量增价稳，可产生稳定现金流的高股息防御性资产机遇：2021年以来A/H股公路、港口板块持续获得相对收益，我们发现在面对复杂的宏观背景、宽松的货币政策时，这类能够产生稳定现金流的短久期高股息资产越来越受到市场重视。

► 上下游整合带来中游（物流赛道）集中度提升：在市场不确定因素增加时，具有成长性的第三方物流板块实现份额提升，从而带来向上的业绩贡献。

图表1：A股交通运输行业指数与大盘历年表现

注：2024年为截至6.21数据资料来源：Wind，中金公司研究部  

图表2：H股交通运输行业指数与大盘历年表现

注：2024年为截至6.21数据资料来源：Wind，中金公司研究部  

图表3：A/H股交通运输行业细分板块2020年以来历年涨幅表现

注：2024年数据统计截至2024年6月21日 资料来源：Wind，中金公司研究部

1H24航运、公路表现持续亮眼；航空、物流跑输大市。年初至今（2024年6月21日）A股航运、公路板块分别上涨39%、10%；H股分别上涨46%、22%，为表现最佳细分板块。我们认为航运板块持续受益于全球贸易网络重构、地缘政治变动风险加大趋势；公路受益于年初以来市场对于高股息策略的持续关注，同时长端利率下行也推动高股息资产价格表现。年初至今A股航空、物流板块分别上涨2%、下滑5%；H股航空、物流板块分别下滑12%、上涨2%，我们认为航空板块主要仍受需求修复趋势稍显疲弱影响，尤其体现于价格端；物流板块个股表现分化，化工品物流、大宗品供应链表现承压，而出口链物流则呈现高景气。

图表4：2024年初至今交运板块涨幅表现

注：统计截至2024年6月21日 资料来源：Wind，中金公司研究部

展望下半年，我们建议把握出海及航运两大投资趋势：1）我们认为航运业未来面临的波动或进一步增加，而其中对全球经济变化弹性更高、具备一定稀缺资源属性的板块或有一定机会，看好集运短期向上弹性，红海绕行叠加欧美需求强劲下，当前高运价有望持续至三季度旺季，而随着四季度新船交付和旺季需求减退运价或有回调风险。持续看好油运周期向上。干散货航运周期有望来临，建议把握左侧布局机会；2）我们认为空海运供需短期仍偏紧，长期物流商协同制造业出海逻辑持续演绎。

航运：集运短期高弹性，油运期待旺季表现，干散货建议左侧布局

航运板块在金融危机后，经过十多年消化，2020年供需已经处于均衡点，此后随着需求端的不同催化，集运、干散货油运先后迎来景气行情。受供需分化影响，当前不同板块基本面周期位置各异：集运板块短期供需错配，但长期随着新船运力下水及需求减弱，我们认为明后年供给端压力仍存；油运板块受益于紧供给逻辑，我们认为未来三年高景气行情有望持续；干散货板块同样具备供给端紧张逻辑，随着供给的进一步消化及潜在需求催化，我们预期有望迎来景气周期。

此外，航运作为全球运营的服务行业，其受全球经济贸易变革、地缘政治变动影响较大，站在当前时点，全球贸易网络重构、地缘政治变动风险加大，我们认为航运业未来面临的波动或进一步增加，而其中对全球经济变化弹性更高、具备一定稀缺资源属性的板块或有一定机会，我们建议关注受益于全球贸易网络变化而货量增加的集装箱板块、供给端紧张，具有“类避险”属性的油轮板块、以及对海外需求敞口逐步提升的干散货运输板块。

图表5：环保因素对于供给存在限制：存量运力或降速航行，新船订单面临燃料技术路线的不确定性

资料来源：IMO，中金公司研究部

图表6：在手订单与运力之比：全球船队平均仅为10%，但不同船型分化明显，集装箱船新船压力大

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

集运今年盈利及分红预期改善，油运周期向上，干散货周期有望来临

上半年供需短期错配下远洋航线运价大幅上涨，短期三季度旺季高运价有望持续，集运公司全年盈利及分红确定性提升。受红海绕行、欧美消费需求超预期、加关税前的“抢运”行为等原因导致运输需求超预期，短期供需错配下运价大幅上涨。截至2024年6月21日，SCFI欧线运价为4,336美元/FEU，美西线运价为7,173美元/FEU，同比分别436.6%/494.3%，较2019年分别319.0%/505.6%。目前红海绕行仍在持续，我们认为红海绕行或持续至2024年全年。向后看，当前较高水平运价有望持续到三季度旺季，后续旺季过后，随着欧美需求淡季回落，以及新船下水，运价或有所下调。今年集运运价上涨提升板块内公司盈利及分红预期，我们认为短期内运价有进一步向上弹性，但需关注欧美端旺季需求变化及即期运价表现。

东南亚市场运价受益于远洋航线高景气运价上涨，内贸运价淡季相对疲软。截至2024年6月21日，SCFI东南亚航线运价为739美元/TEU，同比350.6%，较2019年同比427.9%。一方面，部分东南亚市场运力调至远洋航线补充运力，间接影响东南亚区域内运力供给减少；另一方面，近期部分大船跳港并在亚洲部分港口集中中转，导致港口出现一定程度拥堵，消耗有效运力并导致部分东南亚区域内支线运力短缺。当前仍是亚洲区域内传统淡季，运价淡季不淡，我们认为后续随着四季度亚洲区域内市场旺季来临，运价或进一步上涨。近期内贸集装箱船运价淡季回调，但远洋航运高景气下部分内贸船舶调入远洋市场，或对后续运价有一定支撑。

图表7：远洋集运运价同比大幅上涨

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

图表8：过苏伊士运河集装箱船数量

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

图表9：抵达亚丁湾集装箱船数量

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

油运供给端逻辑持续增强，看好未来几年周期向上。根据Clarksons数据，2024/2025年原油海运吨英里需求增速分别为+3.2%/+2.5%，供给增速为+0.2%/+1.0%；成品油海运吨英里增速分别为+7.0%/-1.3%，供给增速分别为+1.8%/+4.9%，我们认为在供需差催化下，油运周期有望持续上行。

► 供给端逻辑仍强。目前新增供给有限且主要用于老船更新替换需求，其中各船型中VLCC运力增速最低。我们认为未来随着船队进一步老化、环保规则趋严，以及欧美对于俄罗斯等受制裁国家的油品运输监管加强后，后续船舶拆解有望加速，即便不考虑拆船影响，由于船舶老化后效率损失，未来船队有效运力供给也会下降。此外，考虑到船厂产能有限、新船价格较高等因素，我们认为短期内新下单运力或相对有限。

► 需求端看，补库需求为潜在期权，运距拉长提供长逻辑。石油消费需求保持稳步增长，当前欧洲原油及成品油库存仍低于历史均值，后续存在潜在的补库需求。此外，受地缘政治及炼厂开工项目影响，油品贸易及运输格局持续改善，为海运周转需求提供长期增长逻辑。

近期淡季运价回调，但运价均值同比抬升，反映周期持续向上，期待下半年旺季运价弹性。近期为传统油运淡季，各油轮船型运价有所回调，但从运价中枢及底部来看，VLCC及MR船运价均同比改善，年初至今VLCC各航线平均运价约4.4万美元/天，去年同期约3.1万美元/天，反映今年较去年供需进一步改善，验证行业周期稳步向上。下半年看，3季度仍为油运传统淡季，我们认为VLCC大船运价短期或低位震荡，中小油轮和成品油轮运价有望继续受益于红海绕行带来的运力缺口保持同比高位；随着供需差累积下船舶产能利用率提升，4季度旺季后运价或有较大弹性。

图表10：BDTI-VLCC运价

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

图表11：太平洋地区MR船运价变化

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

干散货航运周期来临，把握左侧布局机会。年初至今干散货运价同比改善，截至2024年6月20日，BDI运价为1,984点，同比+80.8%，淡季运价不淡，反映供需实质基本处于平衡，年初至今BDI/BCI/BSI指数运价均值较去年同期分别增长57.9%、90.8%、32.4%。考虑到目前在手订单（9.3%）与20岁以上老船比例（9%），我们认为未来三年干散货船舶供给端逻辑有望逐年强化，需求端小宗品类增长较快而大宗铁矿石煤炭受益于全球需求带动，向上周期有望开启，其中小宗散货供需格局更优（老船比例更高且需求增长更快）。根据Clarksons基准假设，2024年干散船供给/需求增速为+2.9%/+2.4%，2025年供给/需求增速为+2.4%/+1.6%，考虑环保趋严情况下老船航速和效率下降，新增有效运力供给增速更低。

► 船厂产能限制、老船比例高背景下，干散货船舶供给端保持低增长。根据Clarksons，2024-2026年交付运力占年初运力比分别为3.5%/3.2%/2.4%，增速相对较低。一方面船厂产能限制干散货新造船舶交付，2024年的干散货船舶造船订单多数要在2026年之后交付，此外部分新船主要出于老船替换需求，灵便型船舶25岁以上老船比例更高（9%，与目前在手订单占运力比例基本持平）。此外，我们认为环保要求逐步趋严下，航速下降或进一步降低有效运力增速。

► 小宗散货需求有望受益全球经济回暖持续增长，铁矿需求待催化。Clarksons预测2024/2025年干散货海运周转量同比+2.4%/+1.6%，其中铁矿需求持平，小宗散货同比+4.3%/+3.3%。由于小宗散货货种、生产及消费国较为分散，因此其需求与全球经济增速相关。而铁矿需求受国内地产影响较大，但依赖程度有所下降（2023年地产需求占钢材消费为31.6%，较2019年下降7.9ppts），后续国内制造业回暖、钢材及“新三样”（新能源汽车、锂电、光伏）出口增加，我们认为有望支撑铁矿需求量，未来新的铁矿石供给（如几内亚西芒杜铁矿）或将带来运距拉长，带动周转量需求。

图表12：年初至今干散货运价同比改善

资料来源：Clarksons，中金公司研究部

非快递物流：持续看好出口链物流，重视核心资源+赛道龙头投资价值

1H24物流板块整体跑赢大市、个股表现分化，核心物流资产、龙头盈利优势获市场青睐。年初至今（2024年6月21日），非快递物流板块总市值上涨7%，跑赢沪深300指数5.5ppt，跑赢万得全A指数13.8ppt。

持续看好出口链物流，重视核心资源+赛道龙头投资价值

根据《双平衡的起点——中国宏观2024下半年展望》，中金宏观组预计：2024年二至四季度GDP同比或分别为5.0%、5.1%、5.2%；就业和收入总体平稳，社零总额或受促消费政策等影响有所抬升；出口有望持续改善，美国经济或仍有韧性，二至四季度出口金额同比或分别同增5.1%、6.3%、6.7%。中金策略组认为，未来3-6个月建议关注高股息、出口链、高业绩弹性三条投资主线。

我们持续看好下半年出口链景气，并建议关注核心物流资产、赛道龙头的投资价值。下半年物流板块建议关注两条投资主线：

► 受益于出口景气度、空海运量价双升，核心物流资源稀缺性凸显。如：①跨境电商出海赋予航空货运可观的增量需求，宽体全货机、核心机场货运时刻资源稀缺性凸显。②国际供应链扰动、海运集装箱资源稀缺，稳定的全链路跨境运输解决方案价值不可或缺，我们对货代板块更为乐观，预计有望受益海空运价上行、盈利迎边际改善。

► 估值不贵、基本面边际改善的赛道龙头。如：①加盟快运进入格局集中阶段，龙头前期战略改革取得成效、24年有望迎份额加速提升、盈利持续兑现；②大宗供应链底部特征明显、板块估值近底部，下半年伴随内需边际改善，行业或迎边际回暖。③货运平台在宏观需求偏弱之下数字化渗透率持续提升，龙头企业抽佣变现持续推进，业绩持续高增。

下半年货运旺季在即，重视出口链核心物流资源布局机会

上半年出口空海运淡季不淡，我们预计短期运价易涨难跌，重视旺季前跨境物流布局机会。1-5月全球制造业扩张、部分行业提前备货，叠加红海绕行扰动供给，带动跨境空海运量价双升、淡季不淡。5月以来（截至2024年6月14日），SCFI欧线和美西线运价分别上涨82%/92%，TAC上海浦东出口空运运价指数自3月初以来上涨38%，6月17日运价同比上升33.8%。考虑空海运短期供给仍偏紧、海外正常补库和部分厂商提前备货（考虑关税和运力紧张情况）、跨境电商出口景气仍向上，我们未来6个月依然看好跨境物流板块，建议重视旺季前核心物流资源布局机会。

图表13：SCFI美西线运价

资料来源：上海航运交易所，中金公司研究部

图表14：TAC上海出口空运运价指数

资料来源：TAC Index，中金公司研究部

大宗供应链：板块估值接近底部，行业或迎边际回暖

1Q24行业盈利承压，2Q24有望边际改善。我们将大宗供应链头部5家企业的供应链业务收入和盈利合计测算行业的情况，1Q24合计收入同比下降约14.4%，归母净利润合计同比下降约 20.9%，一季度行业量价或均影响行业的盈利。2Q24来看，根据商务部和物流采购联合会，4/5月份大宗商品价格总指数环比回暖，分别环比+1.3%/+0.0%，同比增幅扩大至1.9%/7.1%，我们认为随着宏观政策效应逐步显现，企业生产持续恢复，行业景气度正在稳步回升。

展望下半年，低估值+基本面边际改善，大宗供应链或迎布局时机。短期看，我们认为随着下游需求回暖，大宗供应链板块业绩有望迎来边际改善，叠加板块高分红+低估值，根据Wind一致预期，板块2024年平均估值为5.7x P/E（2024年6月21日），根据我们测算，当前板块假设维持2023年的分红比例不变，板块对应的2024年股息率约为6.1%。从长期看，我们认为当前市场集中度仍低，我们测算2023年行业CR5约5.5%，未来头部企业依靠规模优势、风控管理和资金优势有望持续获取市场份额。

图表15：中国大宗商品价格指数月度同比变化

资料来源：Wind，中金公司研究部

化工物流：内贸底部特征明显，外贸相对景气

化工物流板块上半年表现不佳，受到内需相对疲软，而板块估值相较其他物流标的有所溢价，年初至今（6月21日）化工物流标的市值普遍下跌20%以上。展望下半年，我们认为行业内贸需求底部特征明显，化工物流外贸需求相对较强。

互联网物流

货运平台：公路货运量增速环比1Q24逐步放缓，受益于数字化渗透率增长，货运平台仍保持较高增长。据交通运输部，5月公路货运量同比+3.5%，1-5月累计同比+4.4%，6月前3周日均公路货车通行量同比-1.2%。卡车司机供给充裕，线上找货更具性价比，货运平台线上化渗透率持续提升。

图表16：全国高速公路周度日均通行量跟踪

资料来源：交通运输部，中金公司研究部

网约车：2024年行业增速或逐步放缓，竞争格局边际改善，逐步进入盈利释放期。据交通运输部，1-4月网约车订单同比+31.1%，其中4月订单同比+27.1%，我们预计随去年基数逐步正常后，后续网约车增速将逐步有所放缓。各个平台由追求订单增长、份额提升转变化为有盈利增长下的健康增长，行业竞争边际改善。

图表17：网约车行业月度订单数

资料来源：交通运输部，中金公司研究部

图表18：网约车行业主要平台市占率变化

资料来源：交通运输部，中金公司研究部

即时配送：第三方平台或将抓住流量多元化趋势，录得高于行业增长。疫后线下消费逐步恢复，外卖行业增速虽有所放缓，但仍能保持双位数增长，其中非餐饮外卖的增速较餐饮外卖高，我们预计三方平台或将受益于非餐外卖增速较高及流量多元化趋势录得高于行业增长，获取份额。

快递：件量有望实现中高速增长，板块估值具备性价比

件量方面，1-5月快递件量同比+25%，我们认为受益于直播电商发展、包裹小件化，快递需求增长好于我们年初预期；我们预计2024年行业件量增速有望同比增长超15%。我们认为考虑到监管倡导高质量发展、上市公司投资行为已经发生边际变化（资本开支高峰已过，提升分红比例），叠加行业成本空间相对有限，行业竞争有望向温和共存趋势发展。我们认为快递行业估值具备性价比。

件量有望实现中高速增长，竞争有望向温和共存发展

1-5月行业件量增速超预期，全年中高速增长可期。据国家邮政局，1-5月快递业务量同比+25%。据交通运输部，5月27日至6月16日，揽收与投递平均件量较去年同期上升21%，快递需求持续向好。我们认为受益于直播电商发展以及快递包裹小件化，上半年快递行业需求实现了超预期的增长，考虑到2H24件量增长可能会受到较高基数的影响，我们认为2024年快递行业件量增速有望超15%。

图表19：今年以来快递需求持续向好

资料来源：交通运输部，中金公司研究部

图表20：我们认为2024年行业有望实现两位数的业务量增长

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

监管新规推动竞争温和共存，服务和成本共同决定利润。今年以来，随着新修订《快递市场管理办法》以及《快递服务》国家标准GB/T 27917-2023法规生效，我们认为其将对快递行业的高质量发展产生持续的影响。在行业发展日趋成熟、国家邮政局强调高质量发展的大背景下，我们认为企业的投资行为正发生边际变化：1）资本开支见顶向下，头部企业回到正自由现金流；2）重视股东回报，分红开始提升。此外，我们认为成本是价格竞争的前提和基础，而从行业终端价格来看，价格已经进入相对底部区间，因此往后看成本优化空间或有限，竞争趋势有望向温和共存发展。竞争将围绕成本、效率、服务等多维度展开，考验快递公司总部、加盟商、末端快递员在内的综合实力，每个快递网络基于自身服务（从而决定价格）、成本而获得相应的合理利润。

图表21：通达系+极兔资本开支总额

注：极兔数据按照当年平均汇率由美元转化为人民币资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表22：以“经营活动净现金流-资本开支”简化衡量自由现金流

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表23：快递行业总体平均单价

注：2024年数据由于邮政局口径变更，或不可比资料来源：国家邮政局，中金公司研究部

航空：暑运有望量价双旺，重视新宏观环境下的结构性机会

2024年上半年回顾：淡季票价走弱，国内客座率恢复到2019年水平

2024年上半年航空出行在淡季票价走弱。同时，受国际地缘冲突事件影响，国际油价长期处于较高位置，对航空公司经营成本造成一定压力。

受宏观经济影响，“历史最火春运”后航空票价迅速走弱，6月以来回暖。根据CADAS数据，3-5月国内线航空全票价较2019年同期下降约5%。进入6月以来，随着逐渐接近暑运旺季，航空票价明显回暖，最近一周（6月15-21）票价基本与2019年持平。

图表24：1H24国内线航空全票价淡季走弱明显，6月以来回暖

资料来源：CADAS，中金公司研究部

油价仍处较高位置，2Q24国内航空煤油出厂价格较2023年同期上涨8%。2024年油价受到地缘冲突事件支撑，我们认为若冲突缓解，油价有望走低，航空公司成本大幅降低，盈利弹性加大。

图表25：1H24国内航空煤油出厂平均价格高于2023年同期

资料来源：iFinD，中金公司研究部

图表26：6家上市航司国内航空旅客周转量持续增长，国际需求恢复至2019年同期8成（截至2024.5）

注：6家航司包括三大航、海航控股、春秋航空、吉祥航空。下同资料来源：Wind，中金公司研究部

供需改善，国内客座率接近2019年水平。国内旅客周转量持续增长，同时全行业1H24机队增长继续降速，国内供需结构大幅改善，2024年5月6家上市航司平均国内客座率已达到2019年水平。同时，国际旅客周转率持续恢复至2019年同期的8成。

图表27：6家上市航司机队数量较2023年底平均增长约1%（截至2024年5月底）

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表28：6家上市航司国内线客座率已经回到2019年水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

2024暑运有望量价双旺

我们预期暑运国内民航客运量或将较2019年有较明显增加。航班管家预计 2024年暑运全国民航旅客量同比+7.0%。

我们认为暑运机票价格或仍将较大幅超过2019年同期。航班管家预计，2024年暑运国内经济舱裸票价同比下降约3%。暑运需求中因私旅客的占比将大幅提升，公商务旅客占比下降，因私旅客对全行业票价的影响更大，在企业压缩公商务支出的背景下，暑运期间票价受到公商务旅客的影响最小。考虑到两舱定价和税费影响，我们认为暑运国内航线全票价有望接近甚至超过2023年同期（2023年国内全票价较2019年同期增长15%）。2024年暑运仍然有望呈现量价双旺的态势。

公商务航线票价压力较大

核心商务航线供给仍偏多，客座率尚未恢复。以京沪线为例，2024年前5个月京沪线客运量较2019年同期增长9%，但客座率仍明显低于2019年水平，主要是由于商务航线航班量投放大幅高于2019年水平。国际航线的进一步恢复有助于部分程度缓解商务航线的供给压力。

商务航线票价水平跌幅明显高于行业平均。我们认为这是两方面原因造成的：一是商务航线整体客座率水平较低，航空公司议价能力较疫情前下降；二是受宏观经济影响，企业商务开支或有所减少，商务出行支付能力下降。

我们预计2024年公商务航线表现仍将偏弱，因私出行表现会更好，中小航司受益。2024年下半年我们预期公商务航线表现或仍将偏弱，一是国际航线的恢复较为平稳，无明显向上趋势，商务航线运力无法转移到国际航线；二是公商务出行和支付能力或无太大增长。我们认为中小航司可能受益于因私出行的增长和公商务旅客转移的趋势。

公路铁路：高股息策略关注分子端变化

今年以来公铁板块股价表现优异。我们认为公铁板块的良好表现主要受益于年初以来市场对于高股息策略的持续关注，同时长端利率下行也推动高股息资产价格表现，公铁板块作为典型的交运高股息资产也因此受到资金青睐。

上半年公路客货均承压，铁路客强货弱。公路方面，上半年我们认为基本面表现相对偏弱，1Q24高速公路上市公司通行费收入多数出现下滑，我们认为主要原因是：1）免费天数增多；2）天气因素影响；3）经济尚在修复进程中；4）去年客车基数较高。进入二季度以来，高速通行费收入同比下滑趋势仍有延续，根据交通规划研究，4月高速机动车交通量同比下降4%，其中客车流量同比下降5%，货车流量同比下降3%，客货运需求均有所承压。铁路方面，根据交通运输部，1-4月铁路累计客运量为13.7亿人次，累计同比增长22.9%，较2019年同期增长18.7%；1-4月铁路累计货运量为16.5亿吨，累计同比下滑1.4%，整体呈现出客强货弱的特点。

展望下半年，高股息策略需关注分子端变化。我们认为高股息策略进入下半场，过去驱动因素如长端利率下行、低估值、市场风险偏好等已在分母端得到较多反映，而未来分子端，即分红的稳定性和可持续性则是高股息策略选股的重点。因此，我们认为下半年需要重点关注分红有望超预期的公司，即业绩超预期增长或分红政策超预期的公司。从基本面来看，我们认为下半年高速板块和铁路货运公司的业绩增长仍需密切关注经济修复背景下货运需求的变化，铁路客运或能维持同比高增。

港口：看好具有区位优势、盈利及现金流稳健标的

年初至今中国进出口贸易增加带动港口吞吐量提升，持续看好成长性及稳健性两条投资主线下的核心标的。1-5月份全国货物进出口金额为同比增长6.3%，其中出口总额同比增长6.1%，进口总额同比增长6.4%。受进出口贸易增长拉动，1-4月份沿海主要港口货物吞吐量同比+4.6%，其中外贸货物吞吐量同比+9.4%，1-4月份沿海主要港口集装箱吞吐量同比+8.9%，我国八大集装箱港口中外贸集装箱货物同比+9.5%，内贸集装箱货物同比+5.5%。我们认为全年港口吞吐量同比有望实现高增长。

机场：关注免税销售情况与资本开支周期

上半年旅客量持续修复，板块表现先升后落。2024年上半年上市机场经营持续修复，1~5月主要上市机场整体、国内、国际线旅客吞吐量分别恢复至2019的92%、101%、68%（vs 2023年末分别恢复至84%、93%、60%）。

主要机场免税合约已定，关注免税销售情况与资本开支周期。我们认为市场对于国际枢纽机场后续的关注主要在免税销售情况。量上，我们预计2024年全年行业国际线恢复至2019的85%左右。价上，我们认为依靠香化品类实现客单大幅提升仍存在一定压力，主要考虑于疫情后其他渠道（线上有税、离岛免税等）分流影响且当前并未显示出明显缓和趋势；中长期建议关注奢侈品牌引入带来的品类结构改善。