“老三”美团，和它跨不进的千亿关口

3月30日，美团交出了2019年的“答卷”：全年营收975亿元，经调整净利润47亿元，均远超市场预期，31日开盘股价高开10%。

这是属于美团的高光时刻。从2019年二季度开始，它已经连续三个季度盈利。它不仅彻底摘掉了常年亏损的帽子，还正在向一台赚钱机器演变：2019年，它的变现率提升至14%，四年前，这个数字是3%。这意味着，每一笔100元的订单，美团将“抽取”14元。未来，这个比例可能还会更高。

相比其他新经济公司，美团是少有的、近千亿营收、超600亿美元市值的体量下，还能维持40%以上增速的公司，而且还盈利了。

这一切的转变都发生在2019年。

2019年以前，市场对这家公司的分歧，主要集中在何时能盈利。2019年二季度盈利的财报报表，消除了这种分歧，于是美团从300亿美元市值，一路涨至最高850亿美元，成为中国第三大上市互联网公司。

但新的转变发生在2020年。

新冠疫情在1月爆发，美团一路高歌猛进的涨势戛然而止，200亿美元市值蒸发。它主营的餐饮外卖、到店酒旅业务，率先遭受到疫情冲击。美团在2019年财报中提示，2020年一季度收入将负增长，并且再次出现经营亏损。

按照原来的剧本，美团将可能在2020年实现两个“千亿”小目标——营收过1000亿人民币，市值过1000亿美元（美团2019年营收975亿元，市值最高850亿美元）。但如今，一切陷入了巨大的不确定性之中。

有意思的是，就在美团发布财报当天，有报道称老虎基金已成为字节跳动股东，字节跳动的估值已经达到900亿美元至1000亿美元之间，这个数字已经超过了美团。

2020年，美团能跨进“千亿”关口吗？它该如何迎接疫情之后的挑战？

美团的高光时刻

从财务角度去评价，2019年是美团近乎开挂的一年。

首先是收入节节攀升。

2019年以前，美团的季度营收，规模在200亿元以下，但在2019年，美团不仅跨过了200亿元，还在不断逼近300亿元的关口。2019年Q4，美团收入282亿元，同比增长42%。

美团各季度营收规模和增速

2019年美团975亿元的收入，餐饮外卖贡献了548亿元，到店和酒旅贡献了223亿元，网约车等新业务贡献了204亿元。外卖之外的两项业务涨势喜人，美团形成一个火车头（餐饮外卖）、两大护卫舰（到店酒旅+新业务）的新发展格局。

2019年底，随着体量的不断膨胀，这三项业务的收入增速都开始放缓，但依然全部保持在40%左右。要知道，这个增速不仅高于京东和网易，还要高于百度、腾讯、阿里。

巨头互联网公司2019年Q4收入增速对比

其次是开始放开手盈利。

2019年Q2，美团历史上首次扭亏为盈，实现了9亿元的净利润，15亿元的调整后净利润。也是从这个时候开始，美团的股价开启一波长达五个月的大涨行情，在今年1月中旬达到116元/股的高位，市值突破800亿美元，彻底坐稳中国市值第三互联网上市公司的位置。

Q2之后的两个季度，美团继续盈利，并且净利润规模持续增长。从亏损32亿元，到盈利23亿元，美团划出了一条上升的盈利曲线。

美团各季度经调整净利润变化

营收和净利润双涨背后，是美团在不断提高变现率。

餐饮外卖并非高毛利的行业。四年前，美团外卖的毛利率只有-7.7%，属于赔钱的买卖，美团因此被批评是在烧投资人的钱。2018年，美团将外卖毛利率提升至13.8%，2019年，再次提升至18.7%。与之相对应，外卖的变现率，从12%提升至14%。从此，美团外卖从一门亏钱的生意，变成了赚钱的生意。

美团外卖毛利率和变现率

变现率提升的背后，一方面是美团外卖规模扩大、技术手段的运用、边际成本降低，另一方面，则是佣金费率不断上涨。

从最初的8%，到2018年前后的16%，到现在部分地区高达20%，美团外卖的佣金费率，已经触达到一些中小商户的盈亏线。2月中旬，有商家举报，美团外卖存在突然提高佣金、垄断经营及不正当竞争两方面问题。重庆、四川、河北、云南等地多家协会，纷纷公开呼吁美团等外卖平台降低佣金。

当然，美团外卖之外，到店和酒旅的变现率也在不断提高。佣金之外的广告收入也在不断提升。与此同时，新业务的亏损在不断收窄。

2018年收购摩拜单车后，亏钱的摩拜，就一度成为美团盈利的拖累。2018年Q1，美团新业务的毛利开始出现负数，此后连续五个季度为负，直到2019年Q2才开始扭亏。这期间，美团调整了摩拜单车业务，用新的美团单车替换了旧单车，大幅缩减亏损。

综合来看，2019年美团交出了一份令资本市场满意的成绩单，它也迎来了自己的高光时刻。

边界与敌人

如果将美团的业务进行拆解，我们就能知道，它为什么突然迎来春天，它的边界和敌人又在哪里。

美团、京东、网易市值对比图

数据来源于东方财富Choice数据

2019年初，美团、京东、网易的市值相当。如今，美团已经超越京东和网易。

毫无疑问，时至今日美团依然是一家以外卖为主营业务的公司，这是它的生命线。

从GMV构成来看，2019年，餐饮外卖、到店和酒旅、新业务的比重分别为58%、33%、10%。从收入构成来看，这三项业务的比重分别为56%、23%、21%。外卖业务为美团贡献了超过一半的GMV和营收，是美团的主营业务。

在外卖市场，美团的敌人只剩下饿了么。据Trustdata发布的《2019年Q3中国外卖行业发展分析报告》，2019年Q3，美团外卖交易额占比达到65.8%，美团领先饿了么。

但饿了么正在加速赶来。疫情前夕，饿了么内部进行高层调整，蚂蚁金服CEO胡晓明兼任阿里本地生活服务公司（饿了么+口碑）董事长。这被业内视为阿里打通饿了么和支付宝内部资源，合力对抗美团的信号。3月11日，支付宝迎来创立15年来最重要的一次改版，首页应用中心位置重排，外卖位列第一。

双方在用户和商家层面的争夺还在继续。

美团在2019年继续大力向下沉市场扩张。美团在财报中披露，2019年，低线城市仍然是其用户增长的主要驱动力，其中大部分新用户来自三线及以下城市。

为了提高变现率。美团在2019年推出外卖会员制，增强用户下单粘性。早餐、下午茶、夜宵等非高峰时段，也开始被美团外卖覆盖。

活跃在美团外卖平台上的399万骑手，是美团最大的成本项，如今却开始成为中国外卖生态里必不可少的一环。2019年，美团向骑手支付了410亿元。从2015年至今，美团合计支付骑手的费用是953亿元，几乎快赶上美团2019年整年的营收。

到店和酒旅，是美团最赚钱的业务，虽然规模不及外卖，但空间巨大。

这项业务的毛利率高达89%，远远高于外卖和新业务。目前，它对美团营收的贡献率仅次于外卖。

美团酒旅的崛起，使它成为携程的有力挑战者。2019年，美团到店和酒旅的收入为223亿元，携程酒店预订收入为135亿元。美团的增速是41%，携程是21%。

新业务代表着美团的边界和未来想象空间。

在新业务的布局上，美团有共享单车、网约车、美团买菜、美团闪购等。2019年，美团用全新的美团单车，替换了旧的摩拜单车，将车身刷成统一的美团黄，用户必须通过美团App才能解锁。在这样的策略下，摩拜单车成为美团的引流工具，以及无数个移动的广告位。而在以烧钱著称的网约车领域，美团在2019年推出聚合模式，从而控制了经营亏损。在这两个曾经的风口行业，美团的敌人，现在变成了哈啰和滴滴。

在这些彼此看似不相关、实则相关的领域，美团一次次打败它的对手，从而成为中国第三大互联网上市公司。

跨不进的“千亿”关口

这本来是一个极具代表性的升级打怪范本。按照此前的速度，美团很有可能在2020年，实现两个“千亿”，成为阿里和腾讯之外的第三极。

但疫情让情况发生了变化。

美团最核心的两大块业务——餐饮外卖和酒旅，正是最先受到这次疫情冲击的领域。

作为链接需求端和供应端的平台方，美团一手用户，一手商户，本质上做的是服务型电商的生意。

以餐饮为例，疫情之下，用户的需求减少，商家的经营压力增加，虽然部分商户转型线上，但市场整体需求减少，终究会波及平台方。在酒旅行业，人们的出行率大幅缩减，酒店预订量锐减，景区门票预订减少，这都会直接影响美团的收入模型。

美团寄予厚望、被视为下一代本地生活服务战场中心的商家端服务，即为平台商家提供数字化营销服务、收取在线营销费的服务，同样面临重大挑战。如果随着疫情的持续，商家经营需要更长的时间恢复正常水平，那么美团未来几个季度的经营业绩也会受到不利影响。

疫情期间巨头公司股价跌幅

（1月21日至3月30日）

从图中可以看到，受疫情影响，从1月21日开始至今，美团股价跌去了20%，跌幅要大于京东、腾讯、拼多多、网易、阿里。

美团在2019年财报中说：“由于疫情的影响，我们估计2020年第一季度收入将会录得同比负值增长及经营亏损。”

这意味着，美团过去一年靠不断提高变现率、压缩成本而实现的季度盈利，将被再次切断，重新陷入季度亏损的泥沼。

我们可以算一笔账，2019年Q1，美团收入192亿元。如果按照财报的预判，2020年Q1出现负增长，那么Q1的收入将低于192亿元。要知道，2019年Q4，美团的收入是282亿元。这也就意味着，2020年Q1，美团的收入将至少环比减少90亿元。

所以美团能否在2020年营收突破千亿，只能靠后三个季度，而且必须实现较大幅度的正向增长。

目前中国上市的互联网公司中，年营收过千亿的公司只有三家——阿里、腾讯、百度。如果美团能率先实现1000亿元营收，那将成为BAT之后第四家营收过千亿的公司。

在市值上，1000亿美金是一个门槛。目前，中国只有阿里和腾讯两家上市公司，市值超过千亿美金。此前最接近这个目标的公司是百度，2017年陆奇加入百度后，百度的股价一路上涨，在2018年一度逼近1000亿美金，达到历史最高点。但随着陆奇出走，百度股价回落，从此再也没有实力冲击千亿美金市值。

某种意义上，这是美团的机会。按照美团此前的发展态势，将很有可能在2020年突破千亿美金市值。但现在看来，疫情是最大的不确定因素。

对于中国的互联网而言，美团是一个挑战者。它挑战的，不仅是千亿营收、千亿美金市值，还有BAT的地位和格局。旧的势力会衰落，新的力量会崛起。就像人类终将会战胜病毒一样，新的互联网格局，终究会到来。