京东物流上市的完整解读

京东物流申请上市了~~可惜的是536页的招股书不太坦诚，对业务的披露十分少，简直和没说一样。但是难不倒我们，下面就来详细拆解下京东物流的业务情况。（注：以下单位为千元RMB）

2019年京东物流的收入498亿，增长32%。2020年全年预计收入达到712亿，增长43%。

2018、2019年京东物流亏损25亿和20亿，2020年前9月盈利10亿元，扣除了可转换债和政府补贴的影响。

京东的外部业务

京东的外部业务主要来自两大部分：一体化供应链服务和非一体化供应链服务。综合来看，京东物流的外部业务并没有建立太多竞争优势。本来合同物流做的不错，可惜顺丰收购嘉里物流后，收入超过200亿，被全面超过。

一体化供应链服务

• 主要是合同物流+第三方平台客户的配送，收入111亿（2019）。估计合同物流约80亿，第三方平台30亿。合同物流业务是支撑外部业务高速增长的主要引擎。

• 相比京东集团贡献的307亿收入，第三方平台只贡献了30亿，两者10：1，但在GMV上两者是6：4（2016）。第三方平台卖家使用京东物流的比例似乎有些低。

• 合同物流的收入增长很快，可惜的是单个客户金额只有28万，似乎大多数客户并没有将整个供应链外包给京东，而只是部分业务。预计是得益于京东卖货能力强，与众多品牌商的良好关系，使得很快可以切入客户的外包业务，但并不深入。

一体化供应链服务收入

非一体化供应链服务

• 主要是冷链+众邮，收入80亿（2019）。估计冷链零担网络贡献20亿，众邮60亿。

• 如果按圆通2019年311亿收入，日单量2500万算，众邮日单量为482万件。这离着全网加盟快递2000万的盈亏平衡线还很远，似乎众邮控制了量，因此也没有带来大规模亏损，但预计上市后很可能会要烧钱一战。

• 冷链零担，拥有49万平方生鲜仓+12万平方医药仓，相比九州通仓储面积230万平方和深农批375万平方，京东规模都很小。随着冷链零担的头离职，京东冷链下一步往哪发展还不知道。

京东的内部业务

京东物流最大的客户仍然是京东集团，贡献了307亿（2019）并且预计未来仍保持每年32%的增长。

京东物流2020年的首次盈利可能是部分来自集团输血。其中主要是来自毛利率大幅增长了58%，而同期外部客户收入占比只增加了5%。考虑到2020年的疫情，减免了高速费和社保，外部客户的毛利率有提升，但毛利率如此大幅的提升很可能来自京东集团的支持。

为此，我们查了下京东的履约费用率验。京东履约费用率在2019年比2018年下降了0.5个点，即降幅为7%。但2020年前9月同比下降幅度几乎为0，这部分未降价的金额估计转移到京东物流作为利润。

京东物流业务的根基

虽然京东物流布局了多项业务，但京东物流的核心还是拥有全国最大的仓配服务体系，800多仓库（2000万平方）+7280个配送站+25万个合作提货点+19万配送员+达达。这个硬件和软件构建的基础设施是京东傲视同业的核心。相比菜鸟在运营的面积远小于京东，而且还在亏损。

• 优质服务：2020年，京东集团通过这个网络处理的线上零售订单总数中，约90%可于下单当日或次日送达，其中超过60%的订单为211 限时达。有效申诉率为0.002（每百万件包裹），远低于行业平均值0.22

• 规模经济：自2012年开始，尽管SKU数量显著增长，但京东物流协助京东集团将过去12个月的存货周转天数稳定在40天以下，而且履约费用率一直在下降。（通常一个仓内的SKU越多成本会越高）

开拓新业务手段有限

顺丰善于老人新用+收购+挖成熟团队等多种方式来实现不同业务领域的扩张。但京东物流的方法较少，上市披露的高管都是老人为主。在外部收购上十分稀少，最大收购是2020年8月收购了跨越速运（收入54亿，净利润2.4亿），补齐了空运和陆运的短板，收购后京东物流拥有约620条航空货运航线（绝大部分来自跨越）。京东物流收购了跨越55.1%，花了28.5亿+京东物流期权0.17%（按2500亿估算为4.1亿），实际跨越估值为59亿。

但2021年拟收购的只有5520万买一家跨境物流公司（并没有传言的荣庆）。在投资权被上收集团后，估计未来收购的外延扩张会更加困难。

管理层

京东物流的管理层也很有意思，下面三位进了董事会的。各位自己看。

余睿

• 2020年12月担任CEO。

• 2011年1月至2015年5月分别担任京东物流大区总。 

• 2016年6月至2018年3月曾担任1号店首席执行官。

• 2018年3月至2019年2月担任京东集团客户体验与服务部负责人。

• 2019年2月至2020年12月，其亦担任京东集团首席人力资源官。

陈岩磊

• 自2020年7月起，一直担任京喜达快递（众邮）的负责人及供应链产品部门（合同物流）负责人。

• 2016年1月至2020年7月担任大区总。

• 2007年4月至2016年1月担任仓库管理部负责人。

樊军

• 自2019年7月起一直担任快递产品部负责人。

• 2017年2月至2019年7月担任大区总。

• 2000至2017年担任麦德龙全国销售运营总经理。

财报疑云：低效的研发投入？

京东物流在研发上十分慷慨，但没有和竞争对手拉开差距。2018年、2019年及截至2020年9月30日止九个月，分别投资15亿元、17亿元及14亿元。超过2018和2019年京东物流的亏损金额（扣非）。

研发的主要产品是自动分拣、KIVA、高密度货架、无人配送车，坦白说除了仓储SKU管理软件上有超出同行水平外，其他的并没有突出优势。养了3700人的研发团队的研发效率是否够高？

财报疑云：不差钱还要压账期

即使花了28.5亿收购跨越，京东物流还有113亿现金在账上，即A轮25亿美元（170亿）的投资款大部分都还趴着账上。但令人不解的是，京东物流的应收账款和应付账款周转率，在2019年分别是65天和75天。即客户65天后支付运费给京东物流，京东物流10天后再付给供应商（车队）。而物流里现付款的成本要比后付款要低2~3%，不明白为啥京东物流不赚这个钱，毕竟京东物流的资金成本远低于小物流公司。

估值

京东物流上市估值2500亿，是顺丰的一半，收入也是顺丰的一半，增长率差不多，但利润只有1/5。各位觉得该买顺丰还是京东物流？