【国君交运】周报：航空春运预售进度慢，快递再次春节不打烊

投资要点

一、每周一图：票价市场化将加速长期票价拐点到来。

近期航司上调部分干线全票价10%，是票价市场化政策的如期执行，预计未来数年将继续推进。中国民航业票价市场化改革于2004年开启，2010年后政策频出，2017年底实现重大突破——京沪线等批量干线改行市场调节价，每家航司每航季可按照规定上调核准航线全票价10%，逐步释放时刻定价空间。中国航空业空域瓶颈长期存在，干线时刻资源稀缺，票价将是未来解决供需矛盾的主要方式。短期票价仍取决于供需，长期考虑运力增速放缓，叠加票价市场化，航司长期票价上升拐点可期。

二、航空：春运预售进度较慢，短期业绩仍将承压。

上周国内客流回升至2019年超六成，公商务需求持续恢复，国内票价回升至2019年九成以上。估算Q4国内客流为2019年六成，国内票价为2019年近九成，预计Q4航司业绩将明显承压。受各地出行指引影响，目前春运预售进度仍较为缓慢。航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定，且长期前景乐观。考虑短期业绩承压，且国际开放缓慢，建议关注逆向时机。维持中国国航H/A、中国东航H/A、南方航空H、中国航信H、春秋航空“增持”评级。

三、快递：快递再次春节不打烊，提价应对成本压力。

国家邮政局预计12月全行业快递量同比增长约13%，估算两年复合增速约25%，环比基本平稳。近日，中通、韵达、极兔、顺丰等多家快递企业陆续宣布2022年“春节不打烊”，预计将提价应对短期成本压力。近期局部市场价格变化，引发市场对价格战再起的担忧。我们认为淡季价格回落较为正常，考虑行业监管与网络稳定需求，2022年竞争仍将有望阶段性趋缓，头部企业盈利能力将得到部分修复，业绩高增长有望继续催化估值。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。

四、航运：印尼暂停煤炭出口，干散运费或将承压。

集运：上周运价继续高位震荡，CCFI环比上涨1%。考虑2022年集运公司长协价格将滞后上调，有望带动CCFI与盈利能力继续上行。近期美线需求增速放缓，建议警惕需求拐点风险。考虑市场预期与风险收益比，维持集运业“中性”评级。干散：近日印尼暂停煤炭一月出口，印煤占全球干散海运量约8%，干散货运费短期或将承压，后续政策执行情况及影响持续性仍有待观察。油运：VLCC中东-中国航线TCE仍大幅低于盈亏点。目前原油去库存与浮仓释放基本完成。预计2022年油运市场有望随着原油终端消费恢复而逐步复苏，建议关注底部时机。

五、风险提示。

国内疫情反复、全球疫情持续、病毒变异、疫苗接种速度与效果不及预期、管制政策、航司融资摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故、电商资本行为、反垄断监管等。

目录

报告正文

1每周一图：票价市场化将加速长期票价拐点到来

2022年初，航司上调部分干线全票价10%，引发市场普遍关注。此提价实则为中国民航业票价市场化政策的如期执行。我们希望借此机会与大家回顾中国民航业票价市场化进程，以及长期的重大意义。

•  票价市场化稳步推进，预计未来数年将继续

中国民航业自2004年开启票价市场化改革，2010年后随着客座率提升而进度加快，2017年底实现重大突破——京沪线等批量干线改为实行市场调节价，2020年进一步扩大市场调节价航线范围至三家以上航司共飞航线。目前国内约4600条航线中，近40%的航线已实行市场调节价。 

为平稳推进票价市场化，民航局规定每家航司每航季可将部分市场调节价航线的全票价上调10%，调整航线条数不超过该航司上个航季实行市场调节价航线总数的15%。过去一年疫情下票价市场化仍稳步推进，根据我们统计，截止2021年10月，国内百大客流航线加权全票价水平已较2018年初累计上调25%。2022冬航季自2022年10月底开始，近期干线调价为例行操作，符合预期，预计未来数年将继续推进。

• 票价市场化将释放优质时刻价值

以往政府指导价显著压制了航司优质时刻的定价空间，从而扭曲了供需关系在票价水平上的真实反映，票价市场化将释放优质时刻价值。

以航距相似的京沪线与京杭线为例，京杭线2013年率先改为市场调节价，而京沪线于2018年才跟进。京沪线具备高客座率及高公商务客源特征，但实际票价自2014年却持续低于京杭线。背后是，京沪线时刻的定价空间受到持续抑制，时刻价值未能充分体现。目前京沪线自2018年至今全票价已累计上调58%，参考京杭线票价，预计未来数个航季京沪线全票价将继续上调，票价市场化将驱动干线票价超预期恢复与上行。

• 票价将是解决干线供需矛盾的主要方式

“十三五”期间中国民航业空域瓶颈凸显，干线时刻资源稀缺。2017年民航局“115号文”明确量化管控干线时刻总量增速，干线供需矛盾突出。同时，2017年民航业加快票价市场化，给予航司更大的票价自主定价权。短期票价仍取决于供需，长期将加速票价上行拐点来临。待疫情影响消除，预计“十四五”干线供需矛盾仍将凸显，票价将成为解决供需矛盾的主要方式。考虑“十四五”期间运力增速将显著放缓，三四线增投压力减弱，叠加票价市场化，航司长期票价上升拐点可期，利润率与ROE上行将超市场预期。

2重点行业数据跟踪与近期观点

2.1

航空：春运预售进度较慢，短期业绩仍将承压

• 国内疫情局部延续，春运预售进度较慢

上周西安等地局部疫情持续，其他区域公商务客流继续复苏，元旦假期前国内客流回升至2019年超六成，国内票价亦回升至2019年九成以上。估算Q4国内客流为2019年六成，国内票价为2019年近九成。考虑10月中旬以来，国内疫情持续，航空量价受明显影响，预计Q4航司业绩将明显承压。受各地出行指引影响，目前春运预售进度仍较为缓慢。

• 2021年将再现大额亏损：估算国内客流为2019年75%，国内票价为2019年近九成

估算2021年国内客流为2019年75%，较2020年增长8%。其中，Q1至Q4国内客流分别为2019年71%、100%、69%和60%；国际客流仍处极低水平，约为2019年2%。估算2021年国内票价为2019年近九成，较2020年增长约一成。受国内疫情反复及出行指引影响，2021年春运、暑运、十一等三大旺季消失，航司2021年将继续录得大额亏损。

• 2022年初部分干线全票价上调，长期意义重大

近期航司上调部分干线全票价10%，提价是中国民航业票价市场化政策的如期执行。中国民航业自2004年确定票价市场化目标，2017年底实现重大突破，京沪线等批量干线改为实行市场调节价，2020年进一步扩大市场调节价航线范围。目前每家航司每航季可将符合条件与数量的干线的全票价上调10%。票价市场化稳步推进，将逐步释放时刻定价空间。短期票价仍取决于供需，票价市场化长期将加速票价上行拐点来临。

•  短期业绩承压，且国际开放缓慢，建议关注逆向时机

国君交运自8月重点推荐航空板块。新冠防治体系持续增强，全球疫情得控确定性提升。航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定，且长期前景乐观。考虑短期业绩承压，且国际开放缓慢，建议关注逆向时机。维持中国国航H/A、中国东航H/A、南方航空H、中国航信H、春秋航空“增持”评级。

2.2

快递：快递再次春节不打烊，提价应对成本压力

• 快递量：国家邮政局预计12月快递量增速环比基本稳定

据国家邮政局预计，12月全行业快递量同比增长约13%。我们估算对应两年复合增速约25%，环比基本保持稳定。同时，估算2021年全年快递量同比增长约30%，较2019年两年复合增速约31%，高于2017-2019年的增速中枢。

• 多家快递企业宣布“春节不打烊”，快递提价应对成本压力

近日，中通、韵达、极兔、顺丰等多家快递企业陆续宣布2022年“春节不打烊”，这也是继2021年春节后的第二次全面不打烊。春节服务时间为2022年1月30日-2月4日（共7天），其他日期将提供常态快递服务。

“春节不打烊”将保障节日快递寄递需求，同时将增加快递企业成本压力。类似2021年，预计快递企业将普遍通过提价应对短期盈利压力。其中，中通率先说明将在“春节不打烊”期间上调价格：首重1kg内加收不超过1.5元/单，续重增加不超过0.3元/kg，提价幅度低于2021年同期标准（首重1kg内加收3元/单，续重增加1元/kg）。

• 盈利修复开启，继续估值修复

近期局部市场价格变化，引发市场对价格战再起的担忧，我们认为淡季价格回落较为正常。考虑行业监管与网络稳定需求，预计2022年行业竞争仍将有望阶段性趋缓，头部企业盈利能力将得到部分修复，有望继续驱动第二阶段估值修复。

中长期来看，电商资本干预风险长期下降，且政府监管理性克制，行业回归良性竞争，自然集中仍将可期。Q4头部企业有望率先展现盈利弹性，或催化市场对2022年业绩高增长的乐观预期。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。

2.3

航运：印尼暂停煤炭出口，干散运费或将承压

• 集装箱运输：长协价格或大幅上涨，警惕需求拐点风险

近期上海至欧美航线载运率继续保持接近满载水平，运价仍呈现高位震荡。上周CCFI（反映集运公司结算价格）综合指数周环比上涨1%，FBX（反映货代结算价格）综合指数周环比下跌2%。

近期集运公司与大客户陆续商谈签订2022年长协价格，预计长协价格将之后上调，有望带动反映结算价格的CCFI与盈利能力继续上涨。美西港口拥堵延续，预计供给瓶颈缓和仍需时间，短期紊乱仍将延续。预计2022年一季度集运公司盈利能力有望继续创记录。过去数月我们观察到美线货量旺季回落，货代报价高位下降，且北美航空货量增速放缓，建议重点警惕需求拐点风险。考虑市场预期与风险收益比，维持集运业“中性”评级。

• 干散货运输：印尼暂停煤炭出口，货量缩减或使运价承压

2021年11月波罗的海干散货运价指数BDI自高点回落近半，12月持续下跌至2266点。全球干散货海运量仍弱于疫情前。2021年12月31日，印尼政府宣布，因国内煤炭供应紧张，要求煤炭企业在2022年一月期间停止煤炭出口。印尼煤炭出口占全球煤炭海运量约三成，占全球干散货海运量约8%，印尼煤炭出口禁令将导致短期货量缩减，干散货运费将可能承压。考虑印尼与他国签订出口合同，后续政策执行情况及影响仍有待进一步观察。

• 原油海运市场：全球浮仓逐步释放，关注底部布局时机

VLCC油轮中东-中国航线的TCE（等价期租水平）维持2711美元/天，仍明显低于行业盈亏平衡点。根据Clarksons统计，2021年12月，浮仓储油占比已接近2019年水平。考虑原油去库存和浮仓运力释放均基本完成，我们估计2021Q4供需较Q3略有改善。预计2022年油运市场将有望随着原油终端消费恢复而逐步复苏。

3投资策略：快递盈利修复开启，关注航空逆向时机

国君交运自2021年8月底建议增持电商快递头部企业，我们认为第一阶段基于位次风险下降的估值修复基本完成。预计行业竞争阶段性趋缓。头部企业盈利能力将迎修复，有望继续驱动第二阶段估值修复。2021Q4或率先展现超预期盈利弹性，催化市场对2022年业绩高增长的乐观预期。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。

国君交运自8月重点推荐航空板块。新冠防治体系持续增强，全球疫情得控的确定性提升。航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定。考虑短期业绩承压，且国际开放缓慢，建议关注逆向时机。维持中国国航H/A、中国东航H/A、南方航空H、中国航信H、春秋航空“增持”评级。

国君交运自2020年5月底部推荐中远海控。2020年Q4集运市场进入紊乱阶段，过去一年紊乱持续性超出我们预期。未来紊乱终将结束，有待供应链提效或需求回落。过去数月我们观察到美线货量旺季回落，货代报价高位下滑两成，且北美航空货量增速放缓，2022年建议警惕需求拐点风险。考虑市场预期与收益风险比，维持集运业“中性”评级。

油运市场2020年3-4月短暂疯狂后，在过去一年经历了漫长的供需寻底阶段，运价持续低迷。考虑原油去库存和浮仓运力释放均基本完成，预计未来原油海运贸易将随终端消费恢复而迎来加速回暖，2022-23年油轮市场将开启逐步复苏。建议关注油运企业底部时机，受益标的中远海能、招商轮船。

4风险提示

国内疫情反复风险；

全球疫情持续时间超预期风险；

病毒变异风险；

疫苗接种速度与效果不及预期风险；

政府管制及指引政策风险；

航司融资摊薄风险；

经济下行风险；

油价汇率风险；

安全事故风险；

电商资本行为影响风险；

反垄断监管风险。