阿里巴巴FY2Q23业绩前瞻 | 东方互联网：核心电商TR预计趋稳，降本增效成效显著

核心观点

FY2Q23预计收入端小幅提升，利润端降本增效成效显著。收入方面，本季度公司业务开展仍受疫情一定扰动，但已呈现复苏趋势，我们预计公司整体收入2096亿，同增4.45%（原同增5.75%）。利润方面，因遵循高质量增长，公司优秀执行力下降本增效成果显著，新业务持续减亏，我们预计公司本季度实现经调整EBITA为325亿（原317亿），经调整净利润为325亿（原325亿）。

中国商业：核心电商相对平稳，新业务持续减亏，两者推动利润表现良好。1）核心电商增长仍有所承压，TR进入相对稳定区间。A）行业大盘：根据国家统计局披露，22年7/8月社零总额分别同增2.7%/5.4%，其中实物商品网上零售额分别同增6.3%/6.5%，虽然全国范围内仍有疫情，但呈现范围广影响弱的特征（浙江、江苏、广东、新疆、青海等各省均有城市进行疫情动态管理），整体消费恢复平缓，线上零售大盘表现平淡。B）GMV：公司GMV同比增速7月略高于6月，8月略低于7月，主要是由于宏观经济相对较弱环境下消费者部分转向必选消费，公司核心可选消费类目有所承压，我们预计FY2Q23公司GMV同降4.0%（原同增1%）。C）TR（货币化率）&CMR：TR下降幅度预计好于市场预期，CMR增速略低于预期主要是由于GMV表现有所承压（我们原假设本季TR仍有一定幅度降低，主要因：a.本季度宏观经济问题导致线上消费较弱，公司仍需持续投入扶持商户，b.头部电商平台竞争格局持续）。实际本季度社零消费相对平稳，平台整体稳定性强于判断（TR角度），对商户补扶持力度也并未出现持续扩大。我们预期TR会更快进入稳定期。我们预计FY2Q23公司CMR同降-4.4%（原-1.4%）。2）高质量增长战略，新业务减亏效果明显：淘菜菜方面，本季度社区团购行业内各公司竞争趋缓，行业订单规模较FY4Q22（疫情前）仍有所下降，重点关注从订单规模转向对于UE改善。此外，淘菜菜现已布局完成19个省业务，固定开支的投入减少，淘菜菜核心策略为提升区域订单密度，改善UE，整体投入减少，亏损规模环比改善；淘特方面本财年经营策略重心由拉新转向促活（减少0元购活动，补贴转向刺激复购），减少低质量获客的低效支出推动减亏，亏损规模环比预计继续改善。两项业务高质量增长战略下效率提升，故预计亏损金额好于我们预期。综合以上，我们预计FY2Q23公司中国商业板块实现收入1387亿，同增1.9%（原同增3.4%），实现经调整EBITA为416亿（原425亿），利润率30.0%（原30.2%）。

国际商业：外部负面因素仍未消除，预计收入继续承压，利润端表现向好。1）收入端：公司在多个区域国际零售业务仍受到外部负面因素影响，俄乌冲突，欧洲VAT增值税导致AliExpress订单量下滑，同时土耳其国内格局动荡冲击汇率导致Trendyol经营收入受影响。此外，Lazada所在东南亚地区20-21年线上消费受到疫情较大刺激，22年部分消费存在线下回流，东南亚整体线上零售增长均呈现一定放缓。综合以上，我们预计国际零售业务收入表现继续承压。2）盈利端： 公司国际商业亏损主要来自于Lazada，目前Lazada商业模式运转逐步成熟，整体盈利预计有所改善。此外，Trendyol在本季度在本地生活方面进行一定投入。综合以上，我们预计FY2Q23公司国际商业板块实现收入160亿，同增6%（原9%），实现经调整EBITA为-16亿（原-16亿），利润率-10%（维持）。

本地生活：业务刚需属性较强，预计疫情后快速恢复，同时坚持降本增效利润改善。1）业务属性：到家业务及出行业务与居民日常消费行为相关性较强，具有一定刚需属性，预计FY2Q23本地生活业务在疫情影响削弱后快速恢复。2）饿了么：疫情对于消费习惯也造成一定影响，囤货心智具有一定惯性，囤货推动ASP提升有效驱动GMV增长，同时，饿了么本财年仍持续推动降本增效，补贴逻辑优化，持续推动UE改善，我们预计该块业务的盈利改善是推动本地生活业务亏损降低的主要驱动力。综合以上，我们预计FY2Q23公司本地生活板块实现收入135亿，同增25%（原同增21%），实现经调整EBITA为-45亿（原-50亿），利润率-33.0%（原-38.0%）。

云计算：大客户基数影响仍未消除，预计收入增长中短期维持低位，盈利能力保持。阿里云成立至今服务全球 400 多万客户，包括 26 个国家部委、80%的中国科技企业、60%的 A 股上市公司、65%的国家级专精特新小巨人企业，从客户覆盖上已经具备广度。但是由于当前宏观经济形势影响，企业IT预算有所收紧。同时，截止FY1Q23公司来自互联网行业客户收入占比47%，该部分客户受行业发展趋势影响对于云计算服务需求有所下降。综合以上，我们预计FY2Q23公司云计算板块实现收入214亿，同增7%（原12%），实现经调整EBITA为5.3亿（原5.6亿），利润率3%（维持）。

财务预测与投资建议

公司目前估值处于历史低位，预计FY2Q23利润同比转增，利润弹性持续释放，建议投资者积极关注，维持“买入”评级。调整公司FY2023-2025收入预测为8929/9847/10551亿元（原为8951/9694/10504亿元），经调整EBITA为1502/1670/1784亿元（原为1480/1634/1740亿元）。分部估值计算公司市值2783亿元，对应每股价值118.69港元，维持“买入”评级。

风险提示  疫情影响持续、行业竞争加剧、新业务孵化不及预期、行业监管趋严