【招商交运|公司点评】招商轮船：Q2 业绩略超预期，看好油运旺季盈利弹性（2023-08-29）

招商轮船发布 2023 年半年度报告，略超市场预期。2023H1 公司实现营业收入129.90 亿元，同比-5.37%;实现归母净利润 27.71 亿元，同比-4.11%。其中，2023Q2公司实现营业收入 71.07 亿元，同比-6.87%;实现归母净利润 16.49 亿元，同比+4.10%。 

23H1 航运市场结构性分化明显。集运、干散市场回调明显，油轮市场走出低迷、开启上行周期，外贸滚装市场继续高景气。公司 2023H1 财务费用增至 4.47 亿元(同比+378.66%)，主要系美元加息导致利息支出增加;其中 Q2 财务费用为 1.30 亿元(同比+340.37%)。2023H1 实现毛利率 27.15%(同比+3.12pcts)，净利率 21.58%(同比+0.46%);其中，2023Q2 实现毛利率 27.70%(同比+6.05pcts)，净利率 23.54%(同比+2.70pcts)。 

油轮方面，油轮运输市场行情回升，运价上涨。随着俄乌冲突及后续演变导致能源贸易格局发生改变，叠加油轮新造船订单处于历史低位、环保法规、新造船成本等因素，行业的供求关系持续收紧。2023 年 Q1/Q2 VLCC-TD3CTCE 均值分别为 4.7/3.7 万美元/天，报告期公司 VLCC 船队实现平均 TCE 5.1 万美元;Aframax 船队实现平均 TCE 3.6 美元，均比去年同期大幅增长。公司油轮业务 2023H1 盈利大幅上涨，实现收入 51.17 亿元(同比+109%)，净利润 18.14 亿元(同比+18.4 亿元)。其中 Q2 实现净利润 10.50 亿元(同比+10.6 亿元)。LNG 方面，市场供需两侧均持续攀升，同时呈现结构性变革趋势。公司LNG 业务 23H1 实现净利润 3.28 亿元(同比+5.13%)。其中 Q2 实现净利润 1.69 亿元(同比+2.42%)。 

干散货方面，大宗商品受欧美加息的影响下行，市场返程货减少，阿根廷和美国粮食出口大减，BDI 上半年均值仅 1,157 点，同比-49%。但公司通过优化市场研判，努力扩大第三方业务规模和提升船队整体收益;同时围绕重点客户提升即期经营能力，规避市场下行风险。公司干散货业务 2023H1 总体经营仍保持盈利，实现收入 34.29 亿元(同比-43 %)，净利润 3.55 亿元(同比-76%)。其中 Q2 实现净利润 2.60 亿元(同比-66%)。 

汽车滚装方面，上半年中国汽车产销依然强劲，出口量稳定增长。公司滚装运输 2023H1盈利大幅上涨，实现收入 8.67 亿元(同比+7.44%)，净利润 1.26 亿元(同比+1304.76%)。其中，2023Q2 实现收入 4.98 亿元(同比+20.29%)，净利润 0.89 亿元(同比+0.81 亿元)。 

集运方面，上半年集运市场大幅回落，主要系欧美高通胀抑制需求，零售商过去两年主动补库存造成高库存，运力供给紧张缓解等原因。但公司充分把握市场行情，一定程度上规避了市场下行的风险，集运业务盈利超市场预期。公司集运业务 2023H1 实现收入 29.02亿元(同比-16%)，净利润 4.62 亿元(同比-64 %)。其中 Q2 实现净利润 2.50 亿元(同比-65%，环比提升 0.38 亿元) 

投资建议。 伴随中国经济修复，大宗商品进口量增长，中期我们持续看好干散及油运市场边际好转带来的盈利弹性。外贸滚装船业务近期保持强劲，看好未来较大成长空间。公司股权激励目标的上提也充分彰显了发展信心，我们预计 2023-2025 年盈利为 61/88/94 亿元，维持“强烈推荐”评级。 

风险提示：地缘政治风险、燃油成本大幅上行、宏观经济下滑。 

1、事件

招商轮船发布 2023 年半年度报告，Q2 净利润环比提升明显，略超市场预期。2023H1 公司实现营业收入 129.90 亿元，同比-5.37%;实现归母净利润 27.71亿元，同比-4.11%;实现扣非归母净利润为 27.36 亿元，同比+1.09%。其中，2023Q2 公司实现营业收入 71.07 亿元，同比-6.87%;实现归母净利润 16.49 亿元，同比+4.10%;实现扣非归母净利润为 16.34 亿元，同比+15.52%。 

2、点评

受复杂多变的国际环境、经济形势影响，Q2 航运市场供需格局发生重大变化，结构性分化明显。其中集运、干运市场大幅回调，油轮市场走出低迷、开启上行周期，外贸滚装市场继续高景气。公司 2023H1 财务费用增至 4.47 亿元(同比+378.66%)，主要系美元加息导致利息支出增加;其中 Q2 财务费用为 1.30 亿元(同比+340.37%)。2023H1 实现毛利率 27.15%(同比+3.12pcts)，净利率21.58%(同比+0.46%);其中，2023Q2 实现毛利率 27.70%(同比+6.05pcts)，净利率 23.54%(同比+2.70pcts)。 

各业务情况分析:

油轮方面，全球石油需求逐步恢复，油轮运输市场行情回升，运价上涨。随着俄乌冲突及后续演变导致能源贸易格局发生改变，叠加油轮新造船订单处于历史低位、环保法规、新造船成本等因素，行业的供求关系持续收紧。2023Q2 亚洲炼厂进入季节性检修，市场节奏大幅放缓，但季节性和事件性因素导致的运价短期波动难以动摇运费率中枢上行的趋势。2023 年 Q1/Q2 VLCC-TD3CTCE 均值分别为 4.7/3.7 万美元/天，报告期公司 VLCC 船队实现平均 TCE 51,245 美元(含期租口径，下同);Aframax 船队实现平均 TCE 35,681 美元，均比去年同期大幅增长。公司油轮业务 2023H1 盈利情况大幅上涨，实现收入 51.17 亿元(同比+109%)，净利润 18.14 亿元(同比+18.4 亿元)。其中，2023Q2 实现收入 26.94亿元(同比+101%)，净利润 10.50 亿元(同比+10.6 亿元)。 

干散货方面，大宗商品受欧美加息的影响下行，市场返程货减少，阿根廷和美国粮食出口大减，以及国内 3-4 月过于集中的散货进口透支了后续市场的活跃度。BDI 上半年均值仅 1,157 点，同比-49%。但公司通过优化市场研判，加强船队整体经营规划，努力扩大第三方业务规模和提升船队整体收益;同时围绕重点客 户提升即期经营能力，规避市场下行风险。公司干散货业务 2023H1 总体经营仍保持盈利，实现收入 34.29 亿元(同比-43 %)，净利润 3.55 亿元(同比-76%)。其中，2023Q2 实现收入 18.13 亿元(同比-44%)，净利润 2.60 亿元(同比-66%)。

LNG 方面，市场供需两侧均持续攀升，同时呈现结构性变革趋势。上半年，招商轮船旗下 CMLNG 公司强化 LNG 运力投入，新增两艘 17.5 万方 LNG 船舶订单，进一步提升主控运力规模。公司 LNG 业务 2023H1 总体盈利，实现净利润3.28 亿元(同比+5.13%)。其中，2023Q2 实现净利润 1.69 亿元(同比+2.42%)。

展望未来，伴随中国经济修复，大宗商品进口及能源进口业务量将持续增长，中长期干散及油轮运力的受限将支撑景气度上行。

汽车滚装方面，上半年中国汽车产销依然强劲，出口量稳定增长。截至 2023 年6 月 30 日，6,500 标准车位汽车运输船一年期期租租金已连续 6 个月维持在 11万美元/天的水平。公司滚装运输业务 2023H1 盈利情况大幅上涨，实现收入 8.67亿元(同比+7.44%)，净利润 1.26 亿元(同比+1304.76%)。其中，2023Q2 实现收入 4.98 亿元(同比+20.29%)，净利润 0.89 亿元(同比+0.81 亿元)。展望未来，预计全球滚装市场将继续受中国汽车海运出口量稳定增长影响，支撑市场高位运行。同时，叠加内需政策效应，汽车市场消费潜力或将被进一步释放，有助于推动滚装市场景气持续。

集运方面，上半年集运市场大幅回落，主要系欧美高通胀抑制需求，零售商过去两年主动补库存造成高库存，运力供给紧张缓解等原因。预计高库存未来一段时间仍将持续影响需求，未来庞大的新交付运力也将给租船市场带来下行压力。但公司充分把握市场行情，一定程度上规避了市场下行的风险，集运业务盈利超市场预期。公司集运业务 2023H1 盈利能力下降，实现收入 29.02 亿元(同比-15.76%)，净利润 4.62 亿元(同比-63.54%)。其中，2023Q2 实现收入 17.49亿元(同比-15.63%)，净利润 2.50 亿元(同比-65.08%，环比提升 0.38 亿元)。展望未来，主要班轮公司运力投放理性，随着后期圣诞出货旺季节到来，干线运费呈现抬升的趋势，预计也将带动区域市场运费走势。 

3、投资建议

2023 年上半年不同细分市场周期波动存在差异，公司作为综合性航运平台有助于平滑周期波动，提升公司盈利稳定性。伴随宏观经济修复，原油进口及成品油出口进入贸易旺季，随着行业供给格局持续偏紧，中期我们持续看好油运市场带来的盈利弹性。汽车出口带动外贸滚装船业务成长，看好中长期增量空间。我们预计 2023-2025 年盈利为61/88/94 亿元，维持“强烈推荐”评级。 

4、风险提示

地缘政治风险、燃油成本大幅上行、宏观经济下滑 

附：财务预测表

参考报告 

1、《招商轮船(601872)—Q1 业绩符合预期，看好干散及油运周期上行》2023-05-02 

2、《招商轮船(601872)—22 年盈利超 50 亿，看好油散周期共振》2023-03-30 

3、《招商轮船(601872)—第二期股权激励目标上调，看好油运及干散周期共振》2023-03-10