顺丰控股：全年扣非净利大幅改善，持续看好公司23年顺周期弹性

公司公告2022年业绩预告：

1）预计2022年实现归母净利润60.5-62.5亿元，同比增长41.7%-46.4%，实现扣非净利润52.5-54.5亿元，同比增长186%-197%（21Q4起嘉里物流并表）。尽管受到疫情阶段性封控、燃油价格较大幅度上涨、国际空海运价格下行等影响，公司坚持可持续健康发展的经营基调，采取精益经营及管理举措，完成股权激励目标，扣非净利大幅改善。

2）分季度看，22Q4预计实现归母净利润15.8-17.8亿元，同比下降28.1%-36.1%，下降主要系21年Q4确认较多非经常性损益（9.7亿，包含处置子公司收益约8.7亿）；预计实现扣非归母净利润13.9-15.9亿元，同比下降7.6%至提升5.7%，扣非利润中枢14.9亿元。Q1-3实现扣非净利分别为9.1、12.4及17.2亿。

而Q4净利润环比下降预计一方面10-11月行业件量连续下滑，旺季受疫情影响，公司12月起业务量向上趋势显著，但受制于部分自有人工及运力因阳性感染后效率下降、而为满足感染高峰期间的物流履约质量，公司额外投入人力和运力资源带了的成本压力，另一方面国际货代业务在Q4有一定的压力，部分削弱了业务量景气带来的业绩助力。        

经营数据：直营优势凸显。2022年公司完成业务量110.9亿件，同比增长5.1%，超越行业增速，单票收入15.7元，同比下降3.4%。其中Q4完成业务量31.5亿件，同比增长11.7%，尤其12月公司业务量增速23%，显著超过行业1.2%的增长，直营制公司对快递网络全流程的强把控力和高质量履约服务能力体现出了优势，需求进一步向公司集中。我们预计1月延续了明显强于行业的表现。

强调观点，展望23年，我们预期公司顺周期属性将催化短中长期逻辑共振。

1）时效快递：居家经济与顺周期属性交互推升业务提速。我们预计2023年公司时效快递（不含退货件）收入增速或重回两位数增长（11.6%），其中商务信函、消费类、工业及其他分别增速7%、12%及15%。

2）经济快递：探明价格底线，电商标快升级再出发。

3）多元新业务发展新篇章：大件快运走向盈利；国际及供应链成为第二增长曲线愈发清晰。

4）鄂州机场转运中心投产预期会带来长期价值新一轮探讨。

简而言之，预期2023年复苏背景下，公司收入提速+成本优化+鄂州机场转运中心投产，基本面与主题共振。

投资建议：

1）盈利预测：我们预计2022-24年盈利预测分别为实现归属净利61.3亿、93、121亿元，对应2022-24年EPS分别为1.25、1.9及2.47元，对应PE分别为47、31、24倍。

2）我们维持分部估值方式，根据2023年预期给予一年期目标市值约3700亿，目标价至75.5元，预期较现价28%空间。而一旦2023年公司时效快递收入增速超出预期，推动净利率弹性提升超预期，则公司时效快递业务将获得更高估值溢价，从而推升市值再上台阶，强调“强推”评级。

风险提示：时效件业务增速不及预期、成本投入超出预期。