中通快递 | 中报点评：降价幅度大幅收窄，兼顾规模、质量和盈利

摘要：

收入小幅增长，调整后净利润小幅下降

2021年二季度公司实现包裹量57.72亿件，同比+25.6%；营业收入为73.3亿元，同比+14.4%；调整后净利润为12.72亿元，同比-12.5%，公司二季度业绩基本符合预期。

单票价格降幅大幅收窄，业务量增速也同时放缓

今年4月份以来，一方面因为相关监管部门不断加码对快递行业无序竞争的管制，行业竞争明显缓和，另一方面因为公司希望兼顾末端网络稳定性、产品服务质量以及盈利表现，中通二季度采取了相对保守的价格策略，单票快递收入同比下降5.9%，降幅环比大幅收窄（一季度降幅为12.4%）。从而导致公司业务量增长也有所放缓（一季度和二季度同比分别为88.8%/25.6%），二季度市占率达到21%，同比略微有所减少。

盈利能力环比改善，维持高资本开支保证产能充裕

由于去年二季度过路费免征且油价低导致成本基数低，中通二季度单票运输成本同比上升10.2%；由于人力成本上涨和大量资产投入，公司二季度单票中转成本同比上升2.4%。虽然公司的降价趋势放缓，但是单票成本同比提升，导致二季度快递业务毛利率43.2%同比减少7.1个百分点，但毛利率环比一季度有所改善（一季度为28.7%）。公司二季度资本开支仍然维持较高水平，达到22亿元（明显高于竞争对手），其中近70%用于土地收购和分拨中心建设升级，我们认为中通在干线运输优势足够明显的基础上开始大力提升中转环节的竞争实力，预计全年公司资本开支有望达到90-100亿元，保证充裕的产能来抢占市场份额。

风险提示：价格战反复，成本优化低于预期。

投资建议：维持“买入”评级

我们维持业绩预测不变，我们预计2021-23年归母净利润分别为48.5/61.0/73.8亿元；同比增速分别为12.6%/25.6%/21.0%，当前股价对应PE分别为29/23/19x。考虑到公司具有明显的领先优势，成长为物流巨头的确定性很高，我们给予公司21年35-38倍的目标PE，得到目标价240-260港元，维持“买入”评级。

正文：

2021年二季度收入小幅增长，利润同比小幅下滑。2021年二季度公司实现包裹量57.72亿件，同比+25.6%；营业收入为73.3亿元，同比+14.4%；调整后净利润为12.72亿元，同比-12.5%，公司二季度业绩基本符合预期。

二季度盈利能力同比下滑、环比改善。虽然公司二季度降价幅度大幅收窄，但是单票成本同比提升，二季度单票快递毛利（仅剔除货代业务）为0.26元，同比下滑、但环比有所提升。二季度快递业务毛利率为34%，同比下滑、但环比也有所提升。

公司龙头优势明显，市占率持续提升。中通注重核心资产的投入和成本的优化，经营成本和服务质量的优势越来越明显，从而中通持续通过更优的服务或更低的价格获取业务量，业务量增速常年高于竞争对手，因此我们看到公司的市占率一直明显领先于竞争对手。

估值结果。我们采用PE相对估值法进行估值，我们参考中通快递自身的历史平均估值水平，给予35-38倍的目标估值。由于中通今年价格策略明显保守，利润增长压力减小，而中通又具有龙头成长逻辑，且确定性非常高，因此我们基于中通2021年48.5亿元的归母净利润预测值，我们得到公司的合理市值为1700-1850亿元，对应的目标价为240-260港元。

投资建议：维持“买入”评级。我们维持业绩预测不变，我们预计2021-23年归母净利润分别为48.5/61.0/73.8亿元；同比增速分别为12.6%/25.6%/21.0%，当前股价对应PE分别为29/23/19x。考虑到公司具有明显的领先优势，成长为物流巨头的确定性很高，我们给予公司21年35-38倍的目标PE，得到目标价240-260港元，维持“买入”评级。