中金：追踪国内疫情与市场影响

受Omicron变种毒株影响，2022年3月以来我国本土疫情反复，多地防疫政策明显收紧，成为压制市场情绪的主要原因。我们依据地级市层面的每日新增确诊病例数量和GDP占比，构建中金疫情指数，发现其对资产价格走势的启示效果较好。当疫情指数确认疫情改善趋势时，股、债、汇以及商品价格均出现一定反弹行情。

中金疫情指数对资产价格走势具有较好启示作用。

在《关注疫情进展与潜在通胀拐点》中我们发现与“单日新增确诊”、“疫情防控指数”等指标相比，“涉疫（存在新增病例）省份GDP占全国GDP比重”可以更好的捕捉疫情对经济和资本市场造成的冲击。由于疫情防控政策更多以地市为单位，为了提升指标灵敏度，本文对之前发布的指标进行修正，基于全国近300个地级市的每日新增确诊病例数量和地级市GDP占全国GDP比重，构建疫情指数:

疫情指数整合了病例数和GDP两方面信息，可以更准确地反映疫情对于经济增长的负面影响。目前该指数主要由北京和上海疫情驱动。我们发现疫情指数与国内资产价格走势具有较强的相关性：疫情指数上升，股票收益率下降，价值风格受到压制；细分行业，疫情指数上升对消费类行业冲击较大，疫情指数升高1%，餐饮旅游、食品饮料行业指数分别下跌0.9%和0.5%；与此同时，疫情指数上升往往伴随着债券利率下行，人民币汇率贬值，商品价格下跌。通过复盘2020-2021年间国内几次主要的疫情，我们发现当疫情指数出现拐点后，30天内沪深300指数平均上涨幅度达7%，利率平均回升5bp，人民币汇率平均升值0.8%，南华商品指数平均上涨3%。与以往几轮疫情不同，本轮Omicron疫情传染性高而死亡率低，对资产价格的影响系数可能也会发生一定变化，我们会根据数据更新实时校对。

图表：中金疫情指数走势及分解

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：中金疫情指数与沪深300指数同期反向变动…

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：…与成长/价值溢价同期同向变动

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：不同行业指数对疫情指数的弹性系数，消费类行业受疫情影响较大

资料来源：万得资讯，中金公司研究部 *注：时间范围为2020年3月-2021年12月，未包含2022年Omicron疫情样本。

图表：中金疫情指数与利率同期反向变动…

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：…与人民币汇率同期反向变动

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：中金疫情指数与商品指数同期反向变动

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：中金疫情指数拐点出现后沪深300指数趋于上行，30天内平均涨幅约7%...

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：…国债收益率小幅上行，30天内平均上行5bp

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：中金疫情指数拐点出现后人民币汇率趋于升值，30天内平均升值幅度0.8%...

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：…商品指数趋于上行，30天内平均涨幅约3%

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

疫情对资产价格的影响机制。

我们认为疫情主要影响经济增长周期和流动性周期（《大类资产观察：如何理解股汇债联动？》）。从增长周期角度，疫情会改变经济主体对于未来的增长预期：抑制居民和企业的融资需求；避险情绪带动利率下行；企业盈利预期下降叠加风险偏好受压制导致股票下跌；出口部门受疫情压制、国内资产相对收益下降带来人民币贬值压力；国内生产活动受限降低商品需求，商品价格受到压制。从流动性角度，当疫情对经济增长形成较大压力时，政策倾向于进行逆周期调节，流动性宽松会从资金供给端压低利率和汇率，但由于内外需恢复需要时间，在经济基本面改善前股市和商品较难有表现空间。

图表：中金疫情指数领先服务业PMI变动1个月

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：疫情指数上升，国股银票转贴现利差收窄，融资需求有所减弱

资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部

疫情指数将如何变化？

我们选取2022年以来国内几次典型Omicron疫情，发现虽然Omicron变种毒株传播性明显增强，但如果采取“以快制快”的抗疫模式，以强力措施在几周时间内快速控制疫情，如深圳和天津，每日新增病例峰值均低于0.1例/万人，疫情持续时间在30-60天左右。考虑到今年4月以来疫情主要发生在上海和北京，两地疫情对疫情指数的贡献比例超过85%，疫情指数的未来走势将主要取决于北京上海两地的防疫进展。我们考察了两种潜在情景下疫情指数的走势：1）情景一假设未来北京和上海的疫情走势与深圳相似，北京疫情于5月下旬逐渐筑顶回落，上海疫情继续稳步回落，此时疫情指数将显著下降；2）情景二假设北京和上海疫情维持在过去两周均值水平，此时疫情指数将进入平台期。目前疫情指数呈下降趋势，但中长期仍有反弹风险，我们将保持密切追踪。

图表：中金疫情指数在不同情景下的走势

资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部

图表：2022年以来全国主要城市疫情走势特征

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

疫情走势对资产配置的启示。

近期国内疫情总体边际好转：上海市政府宣布努力在5月中旬实现社会面清零，届时将实施有序放开。北京新增病例保持稳定，倡导居民居家办公休息，物资供应稳定，并未采取严厉防控措施。虽然疫情存在进一步反弹甚至蔓延至其他城市的风险，但国家卫健委近日表示“将进一步加快封、管、控时间，缩短集中隔离时间”[1]，如果更多城市采取“以快制快”的抗疫模式，叠加疫情“学习效应”，可能缓解对经济产生的负面影响。目前我国经济面对内外压力，内生需求不足，同时风险情绪低落，短期来看股市可能仍处于磨底期，利率或有下行压力，商品可能震荡分化。但疫情暂时边际好转，同时“稳增长”政策持续发力，我们认为不必过度悲观，建议关注估值相对低的稳增长板块，中长期前景仍明朗的中下游消费，与风险已经有所释放的制造成长板块。

图表：中金疫情指数与单日新增确诊拐点对比

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：中金疫情指数与疫情防控指数拐点对比

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

过去一周全球大类资产表现（2022/5/6-2022/5/13）

全球债券>A股>港股>中国债券>大宗商品>黄金>美股。海外市场方面，上周美联储5月FOMC会议如期宣布加息50基点并于6月开启缩表，本周三公布的美国4月通胀数据出现拐点，但通胀下行幅度不及预期。市场开始担心通胀下行过慢导致联储加速紧缩，经济衰退风险上升，使美债利率冲高突破3.1%后大幅回落至2.9%，我们对于美债利率双向波动的观点初步兑现（《主题策略：缩表加速，美债利率会破3吗？》）。美元指数持续冲高，美股累计下跌4.6%，原油价格受俄乌局势影响保持高位震荡。国内方面，疫情对经济增长的负面影响逐步显现，货币金融数据偏弱带动债市小幅回暖，A股、港股由于前期回调较为充分，相较海外权益市场体现韧性，人民币汇率继续贬值趋势，自2020年10月以来首次跌破6.82关口。

图表：过去一周全球大类资产表现汇总（美元计价，全收益回报率）

资料来源：万得资讯，Bloomberg，中金公司研究部

图表：全球大类资产表现汇总表（以美元计价）

资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部    *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考。数据截至2022年5月13日。

图表：中国大类资产表现汇总表（以人民币计价）

资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部   *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考；房地产表现使用中国一线/二线/三线城市房地产住宅价格指数作为参考。数据截至2022年5月13日。

近期风险事件

国内方面，周一（5月16日）公布中国4月经济数据（工业增加值、固定资产投资、社消零售总额等），周五（5月20日）公布中国贷款市场报价利率（LPR，1Y/5Y）；海外方面，周三（5月18日）公布欧元区及英国通胀数据（5月18日）。

图表：近期重要经济事件及数据发布计划

资料来源：Bloomberg，Trading Economics，中金公司研究部

[1]https://mp.weixin.qq.com/s/ajm0PMrZhRx_2fwBphtcPw